行业与公司

快手：短视频是基本盘，所处赛道和商业模式都足够优质

2020H1，短视频在互联网行业的总时长占比接近20%，已经非常逼近金字塔尖的即时通讯行业。且短视频行业尚未进入到存量博弈，处于“共同繁荣”阶段。并且，短视频的商业模式对平台而言也足够友好：用户自发生产内容，平台无需事先投入大量现金流，且内容生产门槛较低，沉淀的内容可以反复使用。壁垒角度，推荐的精准度、内容的沉淀均需要时间和数据的“发酵”，头部平台有明显的“飞轮效应”。

商业化：直播是快手第一变现曲线，生态模式相对健康

2020H1，快手直播收入为173.5亿元，占收入比重为69%。直播是一个充分竞争的行业，网络效应较弱，格局相对分散。我们判断，快手作为全球第一大直播平台，2020年的市占率约为22%。快手直播具有大DAU、小ARPPU值的特点，对头部打赏依赖较弱，直播生态比较健康。当然，直播与直播电商存在一定的自我博弈，快手直播已经进入平稳增长阶段，我们判断，2020-2023年直播收入的CAGR为5%。

增长点：广告快、直播电商强

快手的广告变现效率有非常大的提升空间：2020H1，快手广告收入为71.6元，占公司总收入比重为28%，单位时长广告收入仅为0.11元，不及抖音的1/4。我们判断，单列占比、广告加载率的提升、数据及销售能力的优化，都有望提升其广告变现效率，且确定性较强，预计广告业务2020-2023年收入CAGR为58%。直播电商的GMV、变现效率均有较大提升空间。我们判断，2020-2023年，直播电商收入CAGR约为80%，有望成为快手的第三变现曲线。

投资建议：首次覆盖给予“买入”评级

我们认为公司的2023年的合理估值为1141-1264美元，对应2023年PS为5-5.5倍。首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

政策及监管风险，竞争格局变动的风险，不同业务商业过程中自我博弈的风险，盈利预测的风险等。