【宏观经济专题】流动性“变盘”，这次不一样

1月中旬以来，资金成本出现阶段性快速抬升，与2020年4月之后经历类似，是应对意外冲击下，流动性环境从非常宽松到回归常态的结果。但两次流动性“变盘”，资金市场的表现大相径庭，2020年4月之后短端利率相对平稳、存单利率抬升显著，1月中旬以来的市场利率表现则相反。机构当下不缺“长钱”、但“滚隔夜”杠杆交易拥堵，是近期短端利率表现更为敏感的原因。两次“流动性”变盘面临的宏观环境、政策重心的不同，是导致市场反应不同的核心原因。

【宏观经济专题】经济的高点，或已出现

PMI连续第二个月下行、产需双双回落，景气的高点或已出现。2021年1月，制造业PMI为51.3%，较上月下降0.6个百分点、降幅超季节性。其中，生产指数、新订单指数和新出口订单指数，分别下降0.7、1.3、1.1个百分点，产需双双回落。PMI生产指数在11月达到近8年多的最高点54.7%，目前已连续第2个月下降；新订单指数也从近几年来的高位回落，似乎都表明景气高点或已出现。

【宏观经济专题】10Y美债破2%风险之再论

作为全球资产定价的锚，10Y美债利率的走势影响重大。在率先提示10Y美债利率上行通道已打开后，本篇报告基于通胀演绎路径，重申10Y美债破2%风险。

10Y美债利率的上行，将使高估值资产的估值承压。前期低利率环境下，美股等资产的估值大幅提升、带动资产价格大涨。最新数据来看，美股估值已高达38.4倍，处于历史100%分位数附近。随着10Y美债利率上行通道打开，美股等高估值资产的估值或将开始承压，资产价格波动趋于加大。

【投资策略专题】复苏的“转牌”——2020年度业绩预告解读

截至1月31日，两市共有2482家公司公布了2020年业绩预告或快报数据，公布家数占全部A股的59.5%。通常意义上的“抱团”板块确实取得了较高的业绩增速，然而却已被充分计量在盈利预期之中，甚至略有不及，考虑到其估值已抬升至历史极值水平，投资者需要警惕“不达预期”下股价波动放大的风险。相较之下，前期被系统性低估的银行、建材、钢铁与采掘此刻迎来业绩反转，在经济持续复苏时，景气有望获得持续验证，上述板块内部大量业绩超预期个股的高性价比将逐渐凸显；另外，景气得到如期兑现的机械设备、非银金融、公用事业、有色金属行业存在着较高的超预期个股占比，行业估值处于历史中低水平，其中的细分品种值得投资者进一步挖掘。

【固收专题】流动性的三两事：高企的套利盘和不可证伪的收紧

货币政策在有意加大资金利率的波动。一个明显的变化是，其不再对资金面的季节性压力提供过多的对冲操作。这一变化的初衷可能是对套利盘的挤压，但这一系列变化对长端的利空可能不太明显：（1）即使货币政策短时收紧，其回笼的也仅仅是在银行部门堆积的过多的短期资金，不会对机构负债端产生太大影响；（2）如果货币政策未有收紧，银行拉长久期反而对长端形成一些利好；（3）我们的观点维持不变：预计10Y国债收益率后续会逐步向3.05%这一位置靠拢。

【行业深度】物管行业专题报告一：物管三重场景，远期估值在于业务边界延展性

物管公司核心要素在于人，其长期占据消费者心智的核心能力是品质和口碑，中短期成长驱动力在于地产平台给予的支持。随着形态进阶，服务对象不再束缚于小区住宅，物管公司开始切入非住宅领域。在业务平台化、场景社会化趋势下，对物管公司技术、能力的要求将持续提升。物管市场远期空间足够大，可延伸的业务类型足够多，业务对象的流量潜力大，优秀的物管公司将历久弥坚。重点推荐行业龙头标的碧桂园服务，成长性标的金科服务、新城悦服务、永升生活服务；受益标的包括宝龙商业、华润万象生活。

当前物管服务渗透率仅49%，仍处于较低水平，每年收入市场空间突破1万亿元；未来随着城镇化率、物管服务渗透率的提升，物管服务收入体量有望接近2万亿元。全国公共财政支出中用于城乡社区事务的比例在持续提升，未来放管服背景下，随着社会资本参与度的提升，物管公司在公建类市场将大有所为。 

【首次覆盖】信邦制药(002390.SZ)：坐拥贵州优质医院资产，业绩拐点显现

公司业务结构、治理结构皆理顺，其医疗服务业务在贵州省具备明显优势及发展潜力，预计2020-2022年收入分别为60.24、67.90、76.03亿元，归母净利润分别为1.77、2.80、3.51亿元，EPS 分别为0.11/0.17/0.21元，当前股价对应P/E分别为89.0/56.3/44.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

【首次覆盖】斯迪克(300806.SZ)：国内OCA光学胶领跑者，打造“胶×膜”产品矩阵

公司是国内领先的功能性涂层复合材料供应商，凭借先进的技术水平和领先的产品品质，与苹果、Tesla、Facebook、华为、三星等国内外知名企业建立了稳定的合作关系。公司通过持续的研发投入，引进高端人才，建立起科学的技术创新体系和极为丰富的产品矩阵，能够根据下游客户的需求，较快地匹配相关材料的定制化解决方案。我们预测公司2020-2022年归母净利润为1.78、2.65、3.56亿元，EPS分别为1.50、2.23、3.00元/股，当前股价对应2020-2022年PE为36.4、24.4、18.2倍。我们看好公司通过持续的研发投入和数据积累，实现“胶×膜”产品矩阵在新产品、新客户、新市场的不断延伸。首次覆盖给予“买入”评级。

【港股首次覆盖】天工国际(00826.HK)：持续成长的国际工模具钢龙头

公司作为国内第一、全球第二的工模具钢龙头，不仅传统特钢领域通过产能扩张和结构升级维持了极高的成长性，同时，公司依托于持续的资金及研发投入，成功打造出国内第一条粉末冶金生产线，高端产品放量将推动公司业绩进入新的加速期。我们预测公司2020-2022年归母净利润分别为5.06亿元、6.68亿元、8.45亿元，EPS分别为0.2元、0.3元、0.3元，当前股价对应2020-2022年PE分别为21.2倍、16.0倍、12.7倍。首次覆盖给予“买入”评级。

【首次覆盖】华阳集团(002906.SZ)：智能座舱电子领跑者，迎智能汽车大时代

公司是国内汽车座舱电子的领跑者，在智能座舱不断升级、智能驾驶加速渗透的背景下将充分受益。近年来公司不断优化客户结构，深化与长城、长安等领先自主品牌的深度合作，同时通过智能化新产品逐步切入合资和外资的全球化供应链体系。新产品叠加大客户的放量，驱动公司进入加速发展期。我们预计2020-2022年归母净利润分别为1.80/2.77/4.11亿元，对应 EPS 分别为0.38/0.58/0.87元/股，当前股价对应 PE 分别为93.8/61.0/41.1倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

【首次覆盖】爱朋医疗(300753.SZ)：“疼痛管理+鼻腔护理”小龙头颇具特色

患者自控镇痛（PCA）是一种经医护人员根据患者疼痛程度和身体情况，预先设置镇痛药物的剂量、输注速度等，再交由患者于设定范围内自我控制药物剂量的一种镇痛给药模式。由于受传统观念的影响和知识的局限，国人在疼痛治疗领域还存在一些误区，导致术后镇痛普及率低。近年疼痛管理意识被唤醒，政府和医院对不同群体进行有针对性的疼痛健康教育，使大家认识到，解除疼痛是人类的基本权益，疼痛治疗能促进患者康复。考虑手术量的增长，术后渗透率和无痛分娩率的提升，以及自动泵代替机械泵，微电脑（自动）注药泵行业成长空间大。基于两个细分业务的行业景气度和公司的相对竞争优势，我们预计公司 2020/2021/2022年分别实现营业收入4.44/5.79/7.41亿元，实现归母净利润0.94/1.15/1.42亿元，EPS0.90/1.10/1.36元/股，截至2021年2月3日收盘，当前股价对应PE分别为27.7/22.6/18.3倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

【首次覆盖】士兰微(600460.SH)：坚定走IDM之路的功率半导体龙头，未来成长可期

公司是国内半导体领先企业，现已形成器件（主要为功率半导体器件MOSFET、IGBT、二极管等产品）、集成电路（主要包括IPM、MCU、MEMS传感器、电源管理芯片、数字音视频电路等）、LED芯片及外延片等业务板块，是国内产品线最为齐全的半导体IDM厂商。公司投产国内IDM厂商第一条12英寸功率产线，不断发力功率半导体板块，坚定走IDM之路。我们预计公司2020-2022年归母净利润为0.32/3.98/5.00亿元，每股净资产为2.59/2.87/3.22元，当前股价对应PB为8.4/7.6/6.7倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

【首次覆盖】云图控股(002539.SZ)：打造化肥全产业链优势，周期景气上行助力业绩高增长

公司以复合肥为核心，构建“矿业、化工、化肥”上下游完整的产业链体系。通过实施“资源+营销+科技+服务”四轮驱动营销模式，持续推进成本领先发展战略，品牌与渠道优势显著。近年来公司经营业绩穿越周期、保持高速增长，表现出较强的韧性及高成长性。在行业景气度提升、公司折旧摊销和利息支出有望降低的背景下，我们看好公司归母净利润有望保持高增长。我们预测公司2020-2022年净利润分别为5.05、7.66、9.75亿元，EPS分别为0.50、0.76、0.97元/股，当前股价对应PE分别为19.6、12.9、10.1倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

【港股首次覆盖】快手-W(01024.HK)：用户增长向高处立，商业化向宽处行

公司是国内头部短视频内容社区和社交平台，一方面加快公域及一二线城市用户拓展，用户规模仍有增长空间；另一方面，依托“线上营销服务+电商+直播”的完善商业化变现体系，上市后变现有望加快。我们预测公司2020-2022年的营业收入分别为550.97/736.10/990.23亿元，归母净利润分别为-1114.92/-215.39/-54.96亿元，对应EPS分别为-27.13/-5.24/-1.34元，按照发行价对应的PS分别为7.1/5.3/4.0倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

【首次覆盖】浩欧博(688656.SH)：“过敏、自免”检测优质赛道龙头高速增长

浩欧博专注于过敏、自免试剂的研发、生产和销售。（1）2018年中国过敏诊断市场规模4.64亿元，公司市场率约30%，而目前我国过敏性疾病患者超过3亿，过敏检测市场空间超过30亿元，约8倍行业成长空间；（2）2018年我国自免检测行业市场规模11.57亿元，国产化率仅20%。而我国主要自身免疫疾病发病人数约8000万人，据我们测算，自免检测渗透率为10%对应市场空间可达30亿元，而公司作为国产龙头之一，2019年自免业务收入仅0.67亿，成长空间大。我们预计公司 2020/2021/2022年分别实现营业收入2.15/3.43/4.85亿元，归母净利润0.56/1.07/1.73亿元，EPS0.89/1.70/2.74元/股，截至2021年2月5日收盘，当前股价对应PE分别为86.5/42.6/27.9。首次覆盖，给予“买入”评级。